摘要

 

经济修复周期进行时，决定了全球风险市场整体牛市的格局维续。周期的节奏差异性，导致了未来资产表现出现地域性、结构性分化。未来欧美经济的修复，参考历史大宗商品将表现更优。具体品种选择偏向全球循环的工业品。

 

本文为“满川风雨看潮生——中粮期货研究院第42期月度策略会”宏观主题演讲纪要。

 

1、复盘历史经济修复周期

 

02年与09年是之前两轮明显的经济修复周期，在这两个修复周期里，权益与大宗商品的绝对价格都有较大的涨幅。之所以涨幅明显，源自于经济修复的确定性与幅度。如果去研究相对涨跌幅，可以发现在经济修复周期下，大宗商品的走势往往优于权益。套用美林时钟的概念，经济完整的修复周期包含了经济复苏与经济过热。复苏期内权益最佳；而经济过热时大宗为王。此两轮经济修复呈现高度确定性时，已经注定了复苏的预期已过，价格开始提前反应过热阶段，因此在相对价格上就呈现了经济修复周期下，整体大宗商品表现更优的现象。

 

 

背后的逻辑，在于流动性溢价主导下，配合经济修复进度，更贴近于实体需求端的大宗商品更易获得强需求下的溢价支持。参考10年之后的每次弱修复，虽然大宗价格仍然能在修复期内上涨，但是在弱确定性下表现显著落后于权益资产。

 

综上所述，在“货币宽松+高确定性高幅度经济修复预期”组合下，大宗商品会迎来难得的强势时期。如果未来转向“货币收紧+经济高确定性下行”，虽然权益商品会在此组合下普跌，但是大宗的跌幅会小于权益。

 

 

2、现在所处周期的判断

 

2020年发生了多年来罕见的全球大流行疫情，各国为对付疫情纷纷采取了暂停社会经济活性的举措，对全球经济的巨大冲击不言而喻。但是后疫情时代下，为救经济各国也相继推出非常激进的刺激政策，只要疫情破坏性边际降低，那么社会活动恢复、经济修复也就是顺理成章的逻辑。

 

历史不会完美重演，今年与过去多次的全球疫情大流行环境所不同的，在于逆全球化大潮与刺激上限接近极限的问题。这可能导致经济修复的节奏更为快速地过去，幅度也可能小于过去以往传统的经济修复。我们需要跟进实施讯息，来预期经济修复周期的终点在哪里。从现在的全球经济数据与状态看，中国已经率先完成修复、全球也处于不错的恢复进行时。

 

 

既然我们判断全球修复进程并未在短期看到终点，那么全面牛市的基础仍然存在。复盘02-03与09-10更高频的数据，我们今年资产价格走势更类似于09-10。在次贷危机时，由于初期对美联储QE效果的质疑，早期经济修复低确定性拖累了大宗商品的起势，这与我们今年担心新冠是否反复、中美是否带来新的利空相吻合。所以随着未来欧美经济修复确定性的持续提升，大宗商品也将像09-10一般先苦后甜，可能在今年年底-明年的时间内大宗开始称王。

 

（文章来源：中粮期货研究中心 文章作者：范永嘉）

 

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