摘要

 

近日召开的中央政治局会议，中央开始布局安排新一年的经济工作。十四五规划中新发展概念成为未来政策围绕的中心，服务于最终的高质量成功转型。需求侧改革鲜明提出，未来政策将更加倾斜于提振有效需求。防止资本无序扩张，或将暂时压制未来国内风险偏好。明年政策基调在于向常态化平和过渡，通胀起经济缓，大宗为王的趋势仍将延续。

 

1、经济发展：需求侧改革

 

本次政治局会议对于经济工作安排的用语较少，但是在广度与深度上并未落后于先前的诸多会议。三大产业的方向均有覆盖，并且增加了需求侧改革与防止资本无序扩张两个崭新概念。背后透露出的国内政策新风向，结合年末定调的敏感时点，此次会议精神可能将比以往的会议更为关键。

 

“要扭住供给侧结构性改革，同时注重需求侧改革，打通堵点，补齐短板，贯通生产、分配、流通、消费各环节，形成需求牵引供给、供给创造需求的更高水平动态平衡，提升国民经济体系整体效能。”

 

本次会议首次提出了需求侧改革，并明确了需求侧改革的目标所在。完善循环链条、供需双促、提高效能（有效需求）成为了未来需求侧包括供给侧改革三大主攻方向。完善链条此前多次提出，这里不必多说。需求牵引供给在前，或可能以需带供占据供需平衡中更重要的位置。这可能意味着国内对于供小于求有着更高的忍耐，亦对必需品之外的良性通胀持更为拥抱态度。反之供大于求与其伴随的通缩，通过坚持供给侧改革寻求扭转。

 

【解读】提振有效需求，首要条件在于藏富于民，民众有钱才能消费。我国居民杠杆的快速上升，本质原因在于房贷压力。所以房住不炒的战略，成为加速城市化的同时又能实现提振有效需求的核心关键。消费补贴、减税、脱贫攻坚虽也重要，但权重均小于对炒作房地产的长期压制。次要条件在于控制低效需求的规模，减小全社会的杠杆压力，从而减小地方政府对于地产基建链条的倚重。最后是寻找新出路，城市、物流、创新升级的新基建、新服务成为政府中长期投资带动的方向，落实能够直接刺激到有效需求。

 

“要整体推进改革开放，强化国家战略科技力量，增强产业链供应链自主可控能力，形成强大国内市场，夯实农业基础，强化反垄断和防止资本无序扩张，促进房地产市场平稳健康发展，持续改善生态环境质量。要对全面建成小康社会进行系统评估和总结，巩固拓展脱贫攻坚成果，做好同乡村振兴有效衔接。要抓好各种存量风险化解和增量风险防范。”

 

【解读】主要为实现细节的补充，但是强化反垄断与防止资本无序扩张是此前政治局会议当中所未出现过的。本质思想，仍在于防范系统性风险的发生。早前的P2P爆雷，共享泡沫，近期的长租公寓违约等事件，都严重影响了社会的稳定。除了控制传统二级市场的泡沫，政府开始逐渐认识到一级市场及资本运作背后的风险性。从约谈蚂蚁金服，到双十一前一天的《关于平台经济领域的反垄断指南（征求意见稿）》，国家对于资本无序扩张的限制，或将导致新一轮的结构调整。

 

2、2021年的政策展望与风险偏好的影响

 

那么落地到具体的政策，度过了极不平凡的庚子年，明年政策的重心，更可能倾向于向常态化的平和过渡。今年财政货币诸多的刺激政策，未必明年悉数收回，由放到收的方向转变与态度坚决更为确定。货币政策正式回归稳健，增速与名义GDP增速相匹配。而对杠杆的处理方式及潜在态度成为明年政策快慢节奏的关键。需求侧改革成功与否或在于遏制杠杆的过快上行。经济层面上，疫情控制优劣所带来的周期错配，终将逐渐修复。具体反应在欧美的需求修复陡峭化，而我国斜率却逐渐变缓。政策相较欧美更快速的回收，最终经济周期可能也持续领先于其他主流经济体。近期银行信贷逐渐收紧，宽信用的最好时光可能已经度过，社融增速的峰值或已呈现。

 

 

最后落地到风险偏好与相关的大类资产走势，近期国内大宗的强势已然兑现，进入11月后商品指数大幅领跑上证综指。展望2021年，无论经济端，还是资产价格端，都将受到新政策方向的影响。

 

如果明年政策有序回收，信用周期再度由宽变紧，那么经济上升斜率或将由于政策的失速而进一步变换。与此同步的，是作为领先价格权益资产的相对弱势，以及大宗受益旺盛需求而挺价的组合。从政策直接解读上，对资本无序扩张的遏制，多少将会对国内风险偏好带来较为负面的影响。提振有效需求，反面意味着传统刺激的进一步削弱。所以在经济权重的迭代进程，即地产基建向高科技、服务业的过渡中前期，对经济本身也易造成暂时性的影响。

 

图1 商品相对股票的强弱

 

 

数据来源：中粮期货研究院、wind

 

所以无论简单参考周期轮转，还是去根据今年基数与现在的价位大致估算明年CPI、PPI的走势。2021年通胀逐渐显现，也符合需求拉动供给的定调。而如果经济增速开始走缓，国内可能开始向滞胀方向倾斜。在该组合下，风险偏好无论在政策层面，还是周期规律层面考虑，都或有降温预期。但是全球经济恢复良好的大势下，内温外热格局更为确定，单边趋势在早期或许并不凸显。具体思路上，大宗为王的趋势并未走完，即使明年真的进入滞胀周期，表现也将更为抗跌。

 

（文章来源：中粮期货研究中心 范永嘉）

 

关键字： 宏观需求