引 言

 

本周油脂整体先抑后扬，新冠病毒变异毒株一度引发宏观冲击，对包括植物油在内的大宗商品走势形成打压。但随着情绪释放，各市场开始企稳反弹，油脂则在各种新利好消息的提振下再度刷新新高。

 

空头较大的减仓压力继续支撑本周Y01强势，Y15价差进一步走扩至800元/吨上方；而在南美干旱损及大豆产量前景，阿根廷罢工助长美豆压榨需求的情况下，美豆站稳1200美分后延续强势，亦对连豆油走势形成较好带动。

 

此时，来自棕榈油的新利好消息与豆油形成共振。12月22日，印尼能源部发布公告，确定2021年印尼生物柴油掺混配额为920万千升，高于此前市场传言的850万千升，在此前印尼大幅调增棕榈油产品出口levy的背景下，给市场吃下了一颗定心丸。此外，多机构数据预估马来西亚12月阶段性产量环比降幅达10%以上，出口增幅则高达18%，马棕历史低位的库存面临较大的走低可能，继续对产地报价形成较好提振，亦意味着国内棕榈油买船的不足及进口利润的打开仍需更多依靠连棕或基差的上涨来实现。

 

展望未来一周，元旦假期前资金流出意愿增加，可能削弱短期油脂进一步上冲的动能，不排除获利资金流出引发盘面调整的可能。但从未来1-2个月的交易周期来看，油脂依然看不到反转大跌的驱动，单边继续维持中期回调买入策略不变。

 

一、Y01行情近尾声，豆油后市关注转向美豆及库存

 

随着本周豆油01持仓大减8.7万至3.6万手，且交割月前仅余4个交易日，Y01的大涨行情已基本接近尾声，预计豆油后市将更多转向对美豆走势及豆油去库存的关注。

 

近期美豆主力在强劲需求下突破1200逼近1300美分，市场已基本交易完成2020/21年度美豆接近1亿蒲式耳的结转库存，美豆后期走势的关键落在南美天气炒作能否兑现上，未来1-2个月的南美尤其是阿根廷的天气情况至关重要。布宜诺斯艾利斯谷物交易所称，由于异常干燥的天气，阿根廷2020/21年度大豆种植面积可能低于计划的1720万公顷。而从未来15天的降雨预报来看，阿根廷大豆核心产区降雨依然偏少，若干旱持续，不仅是种植面积，单产下滑也将成为大概率事件，而这将再为结转库存极端低的美豆火热行情再添一把火。

 

国内方面，从高位回落的大豆压榨量以及春节前备货，继续赋予豆油较强的去库存动能。年后豆油80万吨的库存已进入市场预期，该预期兑现的程度将影响豆油后期走势的强弱，保持关注。

 

 

二、马棕延续去库，印尼生柴政策落地

 

在美豆延续强势且国内豆油去库态势良好的同时，产地棕榈油也没给油脂拖后腿。多机构给出马棕12月1-20日环比降幅超10%的产量预估，而同期出口增幅却高达18%，按此节奏马棕12月末库存将降至120-130万吨的超低水平。在印尼棕榈油报价因高额的出口levy升水马来报价的情况下，马棕的超低库存将给予其报价及棕榈油盘面较强支撑。

 

此外，来自印尼生柴政策方面的消息也给市场吃下一颗定心丸。上周印尼可能调降2021年生物柴油掺混配额至850万千升的消息一度对棕榈油走势形成打压，但随着12月22日官方公告的发布，确定2021年印尼生物柴油掺混配额为920万千升，市场悬着的一颗心终于落下。为了匹配高POGO价差下B30计划的顺利实施，印尼已经调整了自12月10日起的棕榈油产品出口levy征收标准，将毛棕榈油出口附加税调整至55-255美元/吨，精炼棕榈油35-202.5元/吨，具体税额视毛棕榈油参考价所处的区间而定。

 

 

考虑到当前较高的棕榈油价格，新标准下的税额较2020年55美元/吨、35美元/吨的固定标准提高不少，此外浮动的征收标准也能将税额与补贴变动形成一定匹配，但该levy能否对后期的B30计划执行形成有效保障，市场仍存在一定质疑，为此我们也做了一些测算，如下所示：

 

 

通过测算容易发现，当棕榈油均价较高时，因levy征收较多，levy对生柴补贴的覆盖率较高。但随着棕榈油均价下跌，因levy征收的下降幅度高于补贴，资金的缺口将随棕榈油价格下跌被逐渐放大。若CPO均价跌至760-790美元/吨，出口附加税能覆盖的补贴比例将降至92%-95%，意味着按照目前920万千升的掺混目标，可能将出现一定的资金缺口。

 

不过该测算还略显粗糙，部分设定值的调整也可能对资金缺口产生影响，比如原油价格及出口量等。随着新冠疫情得到控制，2021年原油需求复苏可期，近期布伦特原油期价走升至50美元/吨附近，市场看好情绪持续增加。不排除2021年均价升至55-60美元/桶的可能，若实现则将对应0.4-0.8亿美金的补贴减量。此外，同等价格下，棕榈油产品出口每增加100万吨，将对应1亿左右的levy增收，也能对这个不算大的资金缺口形成较好弥补。

 

不管怎么样，预计在2021年印尼920万千升的掺混配额中，90%以上的执行率还是容易达到，且在高额的处罚下，少量的资金缺口可能也难对B30执行有太多影响，这也算是对720万吨以上的需求形成了托底。随着最具不确定性的印尼政策落地，棕榈油又一利空因素被消除。

 

总体来看，当前油脂基本面良好，从未来1-2个月的交易周期来看，油脂依然看不到反转大跌的驱动。展望未来一周，随着元旦假期的临近，资金流出意愿增加，可能削弱短期油脂进一步上冲的动能，不排除获利资金流出引发盘面调整的可能。但在较好的基本面支撑下，预计回调幅度受限，中期油脂仍可维持回调买入策略。

 

（文章来源：中信建投期货 石丽红）

 

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